（上接D109版）

（4）执行事务合伙人权限

本合伙企业由普通合伙人中企升亿达投资有限公司执行合伙事务。为实现本合伙企业之目的，本合伙企业及投资业务以及其他活动之管理、控制、运营、决策的权力归属于普通合伙人。

执行事务合伙人拥有《合伙企业法》及本协议所规定的作为执行事务合伙人对本合伙企业事务所拥有的独占及排他的执行权，包括但不限于：

①执行本合伙企业的投资及其他业务；

②聘用专业人士、中介及顾问机构为本合伙企业提供服务；

③为本合伙企业的利益决定提起诉讼、应诉，进行仲裁；与争议对方进行调解、和解等妥协，已解决本合伙企业与第三方的争议；采取所有可能的行动以保障本合伙企业的财产安全，减少因本合伙企业的业务活动而对本合伙企业、合伙人及其财产可能带来的风险；

④根据国家税务管理规定处理本合伙企业的涉税事项；

⑤采取为维护或争取本合伙企业合法权益所必需的其他行动。

执行事务合伙人依照合伙协议并在不违反法律强制性规定的前提下还可对下列事项拥有单方决定权：

①决定变更本合伙企业的名称

②决定变更本合伙企业的注册地址及主要经营场所的地点；

③自基金成立之日起一年内按本协议约定的方式接纳新的有限合伙人入伙或接受现有有限合伙人增加认缴出资；

④同意有限合伙人转让财产份额或退伙，但山东信托有权按照本协议及与其他合伙人另行签署的协议向其他合伙人或第三人转让财产份额；

⑤决定聘用第三方专业人员担任本合伙企业的经营管理人员；

⑥在本合伙企业之正常经营活动范围内决定转让或者处分本合伙企业的知识产权和其他财产权利，但本款的权利仅限于执行事务合伙人为实现本合伙企业的目的而合理转让和处分本合伙企业的权利；

⑦根据第10.1条约定决定本合伙企业的期限提前终止；

⑧根据1.7条的约定决定延长经营期限。

（5）结构化安排

按照收益分配的顺序的不同，有限合伙人分为优先级合伙人和一般级有限合伙人。优先级有限合伙人可以优先于一般级有限合伙人和普通合伙人取得投资本金及预期收益分配；一般级有限合伙人只能在优先级有限合伙人足额分配投资本金和预期收益后，方有权取得投资本机及预期收益分配，但可以优先于普通合伙人取得投资本金及预期收益分配。

2、升亿达投资是否为整合基金的代理人

根据现行有效的《整合基金合伙协议》的约定，升亿达投资作为整合基金的执行事务合伙人，对整合基金的事务具有排他且独占的执行权；同时在投资决策委员会中能够委派2名成员，且有权任命其他有限合伙人委派的成员，投资决策委员会向执行事务合伙人负责。因此独立财务顾问认为，升亿达投资作为整合基金的执行事务合伙人，对整合基金具有控制权，升亿达投资的实际控制人刘宗业系整合基金的实际控制人。

以上内容，公司已经在《重大资产购买预案》（修订稿）“第三章交易对方基本情况”之“八、霍尔果斯并购基金的合伙协议主要内容”处进行了补充披露。

3、上市公司未将整合基金纳入合并报表的合理性

升亿达投资作为整合基金的执行事务合伙人，对整合基金具有控制权，升亿达投资的实际控制人刘宗业系整合基金的实际控制人。上市公司通过全资子公司易桥财税科技持有整合基金5%的合伙份额，且仅为整合基金的有限合伙人。经核查，升亿达投资及其实际控制人刘宗业与上市公司不存在关联关系、一致行动关系或其他利益关系，同时升亿达投资及刘宗业已对此做出声明和承诺。因此整合基金并未在上市公司的合并报表范围内。

三、补充披露整合基金穿透后的交易对手方是否与上市公司或上市公司主要股东、董事、监事及高级管理人员之间存在关联关系、一致行动关系或其他利益关系，是否存在股权代持情形；

1、整合基金穿透后的交易对手方是否与上市公司或上市公司主要股东、董事、监事及高级管理人员之间存在关联关系、一致行动关系或其他利益关系

截至本回复出具之日，整合基金的股权结构图如下：

独立财务顾问在全国企业信用信息系统等公开信息网站对整合基金穿透后的自然人对外投资、任职情况进行了查询，并且要求交易对方提供合格投资者核查的相关文件，未发现上述自然人与上市公司以及上市公司的股东、董事、监事、高级管理人员存在关联关系。根据上述最终持有整合基金权益的自然人的声明和承诺，上述自然人均系自己持有整合基金的权益，不存在代持，与上市公司及其主要股东、董事、监事及高级管理人员不存在关联关系、一致行动关系或其他利益安排。

最终持有整合基金权益的法人神州易桥系上市公司本身；另一家法人青海春天药用资源科技股份有限公司系上海证券交易所的上市公司，其第三大股东和第四大股东存在与神州易桥的股东重合的情况，但持股比例均较低。除此之外，未发现青海春天药用资源科技股份有限公司与上市公司及其主要股东、董事、监事及高级管理人员存在其他关联关系。

2、补充披露

以上内容，公司已经在《重大资产购买预案》（修订稿）“第三章交易对方基本情况”之“九、交易对方与上市公司之间的关联关系说明”进行了补充披露。

四、请独立财务顾问、会计师、律师对上述问题进行核查并发表明确意见。

经核查，独立财务顾问、会计师、律师认为：（1）升亿达投资不存在重大经营风险；（2）升亿达投资对整合基金具有控制权，升亿达投资的实际控制人刘宗业系整合基金的实际控制人；（3）整合基金穿透后的交易对手方均系真实持有整合基金的权益，不存在股份代持情况，与上市公司及其主要股东、董事、监事及高级管理人员不存在关联关系、一致行动关系或其他利益安排。

6．本次交易定价问题。截至2017年12月31日，标的公司实缴注册资本70,000万元，预估值为95,000万元，评估增值率18.32%，截至预案签署日，标的公司实缴注册资本100,000万元，标的公司60%的股权价值为75,000万元，本次交易的定价为60,000万元。此外，报告期内，标的公司完成收购整合后，形成22.55亿元负债，主要为收购终端资产形成的应付股权转让款。故，本次交易完成后，上市公司除需向交易对手方支付6亿元股权转让款外，还将承担标的公司22.55亿元的负债。请你公司：（1）说明本次交易定价与评估值产生差异的原因；（2）补充披露标的公司在报告期内收购和整合终端资产时的实际对价以及定价依据，并结合可比公司情况，补充说明支付价格的合理性和公允性；（3）请独立财务顾问对上述问题进行核查并发表明确意见。

【回复】

一、说明本次交易定价与评估值产生差异的原因

截至2017年12月31日，标的公司实缴注册资本70,000万元，预估值为95,000万元，评估增值率18.32%；截至预案签署日，标的公司实缴注册资本100,000万元，标的公司60%的股权价值为75,000万元，本次交易的定价为60,000万元。本次交易定价与预估值存在一定差异。

根据交易双方签订的协议，标的资产的最终交易对价以具有相关证券业务资格的资产评估机构出具的资产评估报告结果为基础，由交易双方协商确定。根据标的公司评估基准日预估值情况，同时参考评估基准日后实缴资本增加了30,000.00万元，以及标的公司自身存在较大金额债务，未来收购整合、协同效应发挥、经营业绩实现都存在一定的不确定性，因此，交易双方经协商确定，本次交易标的快马财税60%股权的交易价格拟定为60,000.00万元，交易作价具有合理性。

截至本回复出具日，针对标的公司的审计、评估等工作正在进行中，标的资产的预估值与最终评估结果可能存在一定差异，如根据届时正式出具的《资产评估报告》标的资产评估价值较预估值有差异的，则上市公司将与交易对方另行签订《股权转让协议》补充协议就交易价格进行调整。

二、补充披露标的公司在报告期内收购和整合终端资产时的实际对价以及定价依据，并结合可比公司情况，补充说明支付价格的合理性和公允性；

1、标的公司在报告期内收购和整合终端资产时的实际对价以及定价依据

（1）整合基金关于标的公司整合终端资产的总体作价原则

针对标的公司对终端资产的整合作价，2017年1月20日，整合基金投资决策委员会2017年第一次会议审议通过了《关于标的公司总体作价原则的议案》，决议内容为：

“经查询2016年1月-2017年1月期间信息服务类等轻资产上市公司并购重组案例，终端资产承诺业绩的增长率与总体估值间的关系如下：

■

根据上述案例，本企业所投资终端资产对赌净利润每年增长率为20%，总体收购估值在终端资产2017年对赌净利润的12-13倍之间符合市场行情。授权中企升亿达代表本企业在上述区间内，结合终端资产的具体情况，与交易对方协商确定终端资产总体交易作价。”

根据以上总体作价原则，标的公司在报告期内收购和整合终端资产时，根据收购整合终端资产的用户数量、用户收费水平、主营业务沟通及团队服务能力等因素，在不超过议案决定的收购倍数内与终端资产的实际控制人协商确定交易作价。

（2）标的公司收购整合终端资产的实际对价情况

标的公司与各终端资产原控股股东签订盈利补偿协议，约定了终端资产2017年、2018年、2019年的承诺业绩，标的公司根据市场惯例和当地市场的实际情况，与其原控股股东以及整合基金协商确定终端资产交易价格。

标的公司收购整合终端资产的实际对价情况

单位：万元

■

注：市盈率1=终端资产总体估值÷2017年承诺扣非净利润；

市盈率2=终端资产总体估值÷2017年、2018年、2019年平均承诺扣非净利润；

标的公司控制的106家终端资产估值合计为293,145.22万元，2017年承诺净利润合计为24,445.79元，106家终端资产的估值市盈率平均水平为11.99倍。

以上内容已在《重大资产购买预案》（修订稿）“第四章、交易标的基本情况”之“六、标的公司最近十二个月资产收购整合情况”进行了补充披露。

2、本次交易快马财税全部股东权益作价的市盈率

快马财税100%股权作价暂定为100,000.00万元。根据协议一，快马财税整合的终端资产在2018年度承诺净利润不低于29,327.35万元。因此，本次标的公司的实际估值应为快马财税100%股权暂定作价和快马财税尚未支付的股权转让款之和，据此，标的快马财税的相对估值水平如下：

单位：万元

■

注：市盈率（PE）=（快马财税100%股权暂定作价+快马财税尚未支付的股权转让款）÷业绩承诺人承诺快马财税在2018年度的净利润

3、可比公司与可比交易情况

（1）可比公司

由于提供代理记账、工商注册、资质办理等财税综合服务上市公司很少，目前A股上市公司中仅有神州易桥和金财互联提供相关服务，类似行业可比上市公司和标的公司的市盈率具体如下表所示：

■

注：市盈率（PE）=该公司2017年12月29日收盘价/该公司2017年度每股收益

根据上表数据，可比上市公司的平均市盈率为78.75倍，本次交易的标的公司的估值市盈率为10.85倍，远低于可比上市公司的平均水平。

（2）可比交易

根据中国证监会《上市公司行业分类指引》（2012年修订）、《国民经济行业分类》（GB/T4754—2017）及标的公司的主营业务范围，标的公司属于“L72商务服务业”中“会计、审计及税务服务”和“商务代理代办服务”。报告期内同行业标的资产的可比交易情况如下：

■

注：市盈率（PE）=交易对价/标的公司交易当年的承诺净利润。

根据上表数据，可比交易的平均市盈率为17.25倍，本次交易的标的公司估值市盈率为10.85倍，低于可比交易案例的市盈率水平。

4、说明支付价格的合理性和公允性

标的公司整合的终端资产平均市盈率为11.99倍，本次交易的标的公司的估值市盈率为10.85倍。类似行业可比上市公司平均市盈率为78.75倍，本次交易的标的公司估值的市盈率远低于类似行业可比上市公司市盈率。

可比交易的平均市盈率为17.25倍，本次交易的标的公司估值市盈率为10.85倍，略低于可比交易案例的市盈率水平。

本次交易拟定交易价格为6亿元，本次交易的标的公司估值市盈率水平低于同行业可比公司以及可比交易案例，本次交易的定价公允、合理。

三、请独立财务顾问对上述问题进行核查并发表明确意见。

经核查，独立财务顾问认为：（1）本次交易定价以评估机构对标的资产的预估值为基础，参考了评估基准日后标的公司实缴资产增加金额，经交易双方协商确定，交易作价具有合理性；（2）参考同行业上市公司与可比交易案例情况，本次交易作价具有合理性和公允性。

7．预案显示，标的公司2017年度实现营业收入38,418.95万元，净利润20,304.82万元，净利率较高。请你公司：（1）说明标的公司净利率较高的原因；（2）比较与同行业上市公司的净利率，存在显著差异的，分析原因及合理性；（3）请独立财务顾问、会计师对上述问题进行核查并发表明确意见。

【回复】

一、说明标的公司净利率较高的原因；

标的公司2017年度净利润率水平较高，主要是原因是：

1、标的公司主营业务为代理记账以及由此衍生的税务、工商等财税咨询顾问服务，属于轻资产类服务业，营业成本主要是人力成本等半固定成本。随着业务宣传及推广力度的加大以及前期客户积累，标的公司规模经济效应逐渐体现，尤其是由代理记账业务衍生出来的财税咨询顾问业务的增长，整体拉高了标的公司的综合毛利率水平。

2、标的公司注册地在霍尔果斯，根据相关税务规定，其属于《新疆困难地区重点鼓励发展产业企业所得税优惠目录》范围内的企业，可以享受“自取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起，五年内免征企业所得税”的税收优惠政策。

因此，由于标的公司2017年度的主营业务毛利率较高，同时标的公司享受所得税费用减免的政策，导致标的公司的净利率较高。

二、比较与同行业上市公司的净利率，存在显著差异的，分析原因及合理性；

2017年，同行业上市公司净利率情况如下：

■

注：上述数据来源于同行业上市公司披露的2017年年报，其中，神州易桥毛利率为企业互联网服务业务毛利率。

2017年，标的公司净利率高于同行业上市公司平均水平，主要有两方面的原因：

1、毛利率高

标的公司毛利率比同行业平均水平稍高，主要是由于收入结构中高毛利率的咨询业务收入占比较高，2017年代理记账业务占比68.49%，毛利率为61.62%；财税咨询顾问业务占比31.51%，毛利率为94.75%，从而拉高了整体的毛利率水平。与标的公司收入结构占比接近的可比公司长旺财务，其2017年业务收入中记账业务占比53.21%，咨询业务占比46.79%，综合毛利率为78.21%，高于标的公司的毛利率。

2、免税

标的公司注册地在霍尔果斯，根据相关税务规定，其属于《新疆困难地区重点鼓励发展产业企业所得税优惠目录》范围内的企业，可以享受“自取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起，五年内免征企业所得税”的税收优惠政策。同行业上市公司，神州易桥和普达股份企业所得税率为15%或25%，长旺财务企业所得税率为20%或25%。

三、请独立财务顾问、会计师对上述问题进行核查并发表明确意见。

经核查，独立财务顾问和会计师认为：标的公司净利率较高的原因主要是公司的主营业务毛利率较高，以及享受减免企业所得税的税收优惠政策，具有合理性。

8．预案显示，标的公司主要从事代理记账、工商财税代理等业务，请你公司：（1）详细说明标的公司以及标的公司全资、控股子公司及参股公司是否取得了经营业务相关的资质、许可或特许经营权等；（2）补充披露标的公司以及标的公司全资、控股子公司及参股公司是否存在即将到期的业务许可和资质，如存在，详细说明到期后的应对办法，是否满足继续取得该项许可或资质的条件，以及继续取得的成本，若未能取得，补充披露对标的公司的生产经营的影响及是否存在相应的补偿措施；（3）请独立财务顾问、律师对上述问题进行核查并发表明确意见。

【回复】

一、详细说明标的公司以及标的公司全资、控股子公司及参股公司是否取得了经营业务相关的资质、许可或特许经营权等；

快马财税的主营业务为代理记账以及由此衍生的税务、工商等财税咨询顾问服务。根据《代理记账管理办法》（财政部第80号令）的规定，标的公司从事代理记账服务需取得《代理记账许可证》，该证书无有效期，公司应每年进行年检。

截至本回复出具日，快马财税正常运营的全资、控股子公司共计31家，参股子公司9家。快马财税及其全资、控股子公司和参股子公司取得的《代理记账许可证》情况如下：

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其中，深圳易桥立万财税顾问有限公司有代理记账资格，但无《代理记账许可证》。根据深圳市财政委员会深财会函[2017]361号《深圳市财政委员会关于深圳市办理代理记账许可证事宜的复函》，深圳市取消代理记账行政许可审批，直接由深圳市市场监督管理局核准办理工商登记，深圳市代理记账机构依据营业执照的范围从事代理记账业务。经核查，深圳易桥立万财税顾问有限公司的经营范围有代理记账业务，具有代理记账资格。

惠州市易桥好帮手财税顾问有限公司和山西易桥商务服务有限公司的代理记账许可证正在办理中，原因在于2017年国家出台了新《会计法》，取消了从事会计工作必须取得会计从业资格证书等相关规定，惠州市财政局和太原市财政局2017年暂时停止办理代理记账许可，2018年予以恢复办理。

经核查，独立财务顾问认为，除了惠州市易桥好帮手财税顾问有限公司和山西易桥商务服务有限公司的代理记账许可证正在办理中外，快马财税及其其他全资、控股子公司和参股子公司均取得了与经营业务相关的资质、许可或特许经营权。

二、补充披露标的公司以及标的公司全资、控股子公司及参股公司是否存在即将到期的业务许可和资质，如存在，详细说明到期后的应对办法，是否满足继续取得该项许可或资质的条件，以及继续取得的成本，若未能取得，补充披露对标的公司的生产经营的影响及是否存在相应的补偿措施；

1、代理记账资格的审批条件

根据《代理记账管理办法》（财政部第80号令）的规定，除会计师事务所以外的机构从事代理记账业务应当经县级以上地方人民政府财政部门批准，领取由财政部统一规定样式的代理记账许可证书。

机构申请代理记账资格应满足下列条件：（1）为依法设立的企业；（2）有会计从业资格证书的专职从业人员不少于3名；（3）主管代理记账业务的负责人具有会计师以上专业技术职务资格且为专职从业人员；（4）有健全的代理记账业务内部规范。

取得代理记账资格的机构每年应进行年检，不符合上述申请条件的机构，审批机关将责令整改；逾期仍未达到申请条件的，将依法撤销其代理记账资格。

2、标的公司代理记账资格的存续情况

经核查，除了惠州市易桥好帮手财税顾问有限公司和山西易桥商务服务有限公司的代理记账许可证正在办理中外，快马财税及其他全资、控股子公司和参股子公司均取得了代理记账资格，拥有从事代理记账服务的《代理记账许可证》，报告期内未发现存在代理记账资格到期未能继续取得的情形。快马财税针对资质年检事项已建立了相应的内部规范制度和流程，督促和规范各子公司的资质年检情况，防范因未达到资格申请条件导致代理记账资格被撤销的情况。

2、补充披露

以上内容，公司已经在《重大资产购买预案》（修订稿）“第四章、交易标的基本情况”之“九、主要资产的权属状况、主要负债情况及对外担保情况”之“（一）快马财税主要资产情况”之“3、经营资质”进行了补充披露。

三、请独立财务顾问、律师对上述问题进行核查并发表明确意见

经核查，独立财务顾问、律师认为：除惠州市易桥好帮手财税顾问有限公司和山西易桥商务服务有限公司以外，快马财税及其他全资、控股子公司和参股子公司均取得了代理记账资格，拥有从事代理记账服务的《代理记账许可证》，该证书每年进行年检，满足申请条件的将继续持有代理记账资格。快马财税针对资质年检事项已建立了相关制度和流程，督促和规范各子公司的资质年检情况，不存在资质到期无法持续取得的风险。

9．预估情况。本次交易采用收益法进行预估，评估基准日为2017年12月31日，快马财税100%股权的预估值为95,000万元，未经审计的母公司所有者权益为80,294.07万元，预估增值14,705.93万元，增值率18.32%。

请你公司：（1）按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组》第二十四条、《主板信息披露业务备忘录第6号——资产评估相关事宜》和《会计监管风险提示第7号——轻资产类公司收益法评估》的要求，补充披露本次预估过程、预估主要参数及取得过程，特别是采用收益法下预计的各年收益或企业自由现金流等重要评估参数和依据情况；其中，营业收入预测应结合重大在手订单情况；不同评估方法下估值结果的差异及其原因、最终确定评估或估值结论的理由等；（2）结合标的公司的债务情况，详细说明收益法评估时是否考虑了融资成本的影响；（3）请独立财务顾问、评估师对上述问题进行核查并发表明确意见。

【回复】

一、预估过程及预估主要参数的取得过程

（一）营业收入、成本、费用预测

标的公司是一家从事计算机服务；软件服务、技术开发、技术推广、技术服务、技术咨询、技术转让、技术孵化、科技鉴证；知识产权代理；广告设计；人力资源外包；工商事务代理及咨询；税务事务代理及咨询；财务培训及咨询；经济贸易咨询服务；企业管理咨询；法律咨询与服务；信息咨询；代理记账的企业，标的公司经营团队根据企业历史年度经营情况及对未来经营形势进行分析后，对未来年度经营情况分析如下：、

经了解，改革开放后市场活力被激发，企业总量快速增长。截至2017年9月，全国实有企业总量2907.23万户，注册资本（金）总额274.31万亿元，相比2012年9月底的1342.80万户和80.15万亿元，分别增长116.5%和242.3%。自从党的“十八大”以来，统计数据显示全国实有企业数量和注册资本（金）年平均增长率分别为16.7%和27.9%，尤其是2014年商事制度改革以来，同比增速迈上新台阶，企业数量每年以20%左右的速度增长。

简单对2012年至2017年9月增长率取算术平均，平均增长率为16.15%。本次预测未来3年收入增长率为16.15%左右，2021、2022年收入增长率逐年下降。未来成本和费用预测：按2017年占销售收入的比例进行预测。

标的公司的主营业务为代理记账及咨询服务，业务特性决定了合同收费较低，至评估基准日，标的公司在手的合同约几十万份，评估人员收集整理了标的公司各分子公司的在手合同及2017年每月营业收入来佐证标的公司营收预测的合理性。

评估时根据各项业务实际情况结合企业未来年度的业务发展规划，按照母公司报表口径预测如下：

单位：万元

■

标的公司资本结构无付息债务，财务费用主要为利息收入及手续费。由于利息收入及手续费由于金额较小，故本次评估时不予考虑。

（二）税金及附加的预测

霍尔果斯快马财税管理服务有限公司的税金及附加中核算的项目是以销项税减进项税的差额作为计税基础的城建税、教育费附加及地方教育费附加。其中城建税、教育费附加、地方教育费附加分别为应交增值税的7%、3%及2%。同时该科目还核算了印花税等税费。具体预测如下：

单位：万元

■

（三）资产减值损失预测

本次评估中的资产减值损失是根据企业坏账准备占应收账款比例进行预测。

（四）营业外收支的预测

营业外收入及支出为企业经营过程中的非正常收支，本次评估时不予考虑。

（五）所得税及税后净利润预测

根据上述一系列的预测，可以得出被评估企业未来各年度的利润总额，在此基础上，按照企业执行的所得税率，对未来各年的所得税和净利润予以估算。综合上述过程最终汇总得到被评估企业未来各年的预测损益表，如下：

单位：万元

■

（六）资本性支出预测

资本性支出主要是满足现有的固定资产为维持正常工作状态而在未来年度必须考虑更新换代（替代）而发生的现金流出。

本次评估我们假设霍尔果斯快马财税管理服务有限公司固定资产规模不变，由于标的公司为轻资产公司，资本性支出为电子设备更新及维护费用，即固定资产维持性支出＝固定资产年折旧额。

单位：万元

■

（七）营运资金追加预测

为保证业务的持续发展，在未来期间，企业需追加营运资金，影响营运资金的因素主要包括经营现金、经营性应收项目和经营性应付项目的增减，其中经营性应收项目包括经营中需留一定的货币资金、应收账款、存货（维修材料）等；经营性应付项目包括预收账款、应付职工薪酬、应交税费和其他应付款等；对于各类款项对营运资金变化的影响具体考虑如下：

在考虑经营性应收项目未来规模时，考虑到2个月付现成本及应收账款质押占用因素，综合预测了货币资金保有量；

由于标的公司为轻资产公司，企业规模基本趋于稳定，应收账款、经营性其他应收款、预付账款、应付账款、预收账款、应付职工薪酬、应交税费基本上变化不明显。

单位：万元

■

（八）折现率的确定

折现率是将未来收益折成现值的比率，反映资产与未来收益现值之间的比例关系，就投资者而言，折现率亦是未来的期望收益率，既能满足合理的回报，又能对投资风险予以补偿。折现率的计算模型以及模型中有关参数的计算过程，折现率 r 采用加权平均资本成本（WACC）确定，公式如下：

其中：WACC：加权平均资本成本

E：权益的市场价值

D：债务的市场价值

Kｅ：权益资本成本

Kd：债务资本成本

t：所得税率

其中，权益资本成本采用资本资产定价模型（CAPM）计算，计算公式如下：

Kｅ=Rf+ERP×βＬ+Rc

其中：Rf：无风险收益率；

ERP：市场风险溢价；

βＬ：权益的系统风险系数；

Rc：企业特定风险调整系数

（1）确定无风险收益率Rf

无风险收益率是指把资金投资于一个没有任何风险的投资对象所能得到的收益率，一般而言，一个国家的国债到期收益率可认为是该国的无风险收益率。评估人员查询了中国债券信息网（www.chinabond.com.cn）以及同花顺iFinD公布的评估基准日中国固定利率国债到期收益率曲线及数据，本次评估取10年以上固定利率国债到期平均收益率4.14%为无风险报酬率。

（2）市场风险溢价ERP

市场风险溢价(Equity Risk Premiums，ERP)反映的是投资者因投资于风险相对较高的资本市场而要求的高于无风险报酬率的风险补偿。中国股票市场作为新兴市场，其发展历史较短，市场波动幅度较大，投资理念尚有待逐步发展成熟，市场数据往往难以客观反映市场风险溢价，因此，评估时采用业界常用的风险溢价调整方法，对成熟市场的风险溢价进行适当调整来确定我国市场风险溢价。

基本公式为：

市场风险溢价（ERP）=成熟股票市场的股票风险溢价+国家风险溢价

=成熟股票市场的股票风险溢价+国家违约风险利差×(σ股票/σ国债)

①成熟市场基本补偿额

美国不同时期股票风险补偿如下表所示：

一定时期内美国股票市场的风险补偿

■

②国家违约补偿额

穆迪评级机构对我国的债务评级为 Aa3，相对应的违约利差为70个基点，即 0.70%。

③σ股票/σ国债

σ股票/σ国债为股票市场相对于债券市场的波动率，Damodaran在本次计算中使用 1.23倍的比率代表新兴市场的波动率。

④市场风险溢价

基于历史的股票风险补偿，通常选择基于长期国债的1928 年至2016年的股票风险补偿6.24%。

中国市场风险溢价=6.24%+0.70%×1.23=7.10%。

（3）确定β值

该系数是衡量委估企业相对于资本市场整体回报的风险溢价程度，也用来衡量个别股票受包括股市价格变动在内的整个经济环境影响程度的指标。由于委估企业目前为非上市公司，一般情况下难以直接对其测算出该系数指标值，故本次通过选定与委估企业处于同行业的上市公司于基准日的β系数（即）指标平均值作为参照。

目前中国国内同花顺资讯公司是一家从事于β的研究并给出计算β值的计算公式的公司。经查同行业的可比公司加权剔除财务杠杆调整平均β＝0.9882。

重构的Leveredβ参照被评估公司基准日时的资本结构进行计算，计算过程如下：

Leveredβ=Uleveredβ÷［1＋（1－t）×D / E］

其中：Uleveredβ：剔除财务杠杆的 β系数

Leveredβ：具有财务杠杆的 β系数

t：所得税率

D/E：财务杠杆系数，D 为付息债务市值，E 为股权市值

Leveredβ=Uleveredβ÷［1＋（1－t）×D / E］

=0.988

（4）公司特有风险超额回报率 Rc

采用资本定价模型一般被认为是估算一个投资组合（Portfolio）的组合收益，一般认为对于单个公司的投资风险要高于一个投资组合的风险，因此，在考虑一个单个公司或股票的投资收益时应该考虑该公司的特有风险所产生的超额收益。公司的特有风险目前国际上比较多的是考虑公司的规模对投资风险大小的影响，公司资产规模小、投资风险就会相对增加，反之，公司资产规模大，投资风险就会相对减小，企业资产规模与投资风险这种关系已被投资者广泛接受。

在国际上有许多知名的研究机构发表过有关文章详细阐述了公司资产规模与投资回报率之间的关系。如美国的 IbbotsonAssociate 在其 SBBI 每年度研究报告中就有类似的论述。美国研究公司规模超额收益的另一个著名研究是 Grabowski-King 研究，参考 Grabowski-King 研究的思路，对沪、深两市的1,000多家上市公司 1999～2006 年的数据进行了分析研究，可以采用线性回归分析的方式得出超额收益率与净资产之间的回归方程如下：

R c ＝3.139%-0.249%×NA

其中：NA——公司净资产账面值（NA

按被评估单位评估基准日财务报表净资产账面值计算其公司规模风险为 3.1%

（5）计算权益资本成本

Ke = Rf＋ERP×βL＋Rｃ

＝4.14%＋0.988×7.10%＋3.1%

＝14.20%

（6）确定被评估单位的资本结构比率

在确定被评估企业目标资本结构时参考了以下两个指标：

①被对比公司资本结构平均值；

②被评估企业自身账面价值计算的资本结构。

最后综合上述两项指标，以被评估企业自身账面价值计算的资本结构确定被评估企业目标资本结构。

（7）确定折现率

由于企业基准日资本结构无付息债务，即股东期望的资本结构。故折现率取14.20%。

折现率按WACC计算，考虑了资本结构因素。本次核算考虑了标的公司资产负债结构中大额负债、资产负债率大幅变化的因素。考虑标的公司大额负债系应付的股权收购款，未来支付形式无法明确，本次评估以标的公司目前的资本结构为准。

（九）评估值测算过程及结果

1、企业自由现金流=税后净利润＋折旧与摊销+利息支出×利息支出所得税率-资本性支出-营运资金追加额

根据上述一系列的预测及估算，评估人员在确定企业自由现金流和折现率后，根据DCF模型测算企业整体收益折现值，具体预测过程如下：

单位：万元

■

2 、经营性资产、非经营性资产负债以及溢余资产分析

经营性资产主要指企业因盈利目的而持有、且实际也具有盈利能力的资产；对企业盈利能力的形成没有作出贡献，甚至削弱了企业的盈利能力的资产属于非经营性资产。溢余资产可以理解为企业持续运营中并不必需的资产，如多余现金、有价证券、与预测收益现金流不直接相关的其他资产。根据上述定义，经评估人员调查分析及与企业共同确认，企业存在以下非经营性资产、负债及溢余资产。

本次评估范围内，非经营性资产、负债及溢余资产评估如下：

单位：万元

■

评估人员考虑上述非经营性资产及债务与日常的经营业务和未来预测收益现金流并不直接相关，故此次评估确为非经营性资产。

（十）收益法评估结果

企业价值=企业整体收益的折现值＋非经营性资产价值-非经营性负债价值+溢余资产-付息债务价值

企业价值=197,599.60 +110,330.65-226,187.69+13,554.85-0

=95,000.00万元（取整）

（十一）评估结论的合理性

根据评估方法的适用性及评估对象的具体情况，本次评估采用收益法和资产基础法两种方法对标的公司资产价值进行了评估，根据两种方法的适用性及评估对象的具体情况，评估机构最终确定了收益法的评估值作为本次评估结果。标的公司所处行业的业务模式较简单，收益法结果从企业未来获利角度考虑，反映了企业拥有的运营能力、客户资源等无形资产在内的企业整体的综合获利能力，而账面净资产则无法包含上述内容。考虑到本次评估目的是股权收购，评估结论旨在揭示标的公司的全部的股东权益价值，它不但要包含账面反映的资产和负债，还应当包含未在账面反映的不可确指的无形资产价值。本次选用收益法的评估结果作为本次资产评估报告的评估结论具有合理性。

上述内容，公司已在《重大资产购买预案》（修订稿）“第五章 标的资产预估作价及定价公允性”进行了补充披露。

二、结合标的公司的债务情况，详细说明收益法评估时是否考虑了融资成本的影响；

本次预估中收益法采用企业自由现金流折现模型，企业自由现金流（Free Cash Flow of Firm,FCFF）可理解为全部资本投资者共同支配的现金流量，自由现金流量（FCF）是指企业经营活动产生的现金流量扣除资本性支出(Capital Expenditures，CE）的差额。企业自由现金流量的计算公式如下：

企业自由现金流=【净利润+利息费用×（1-所得税税率）+折旧及摊销】-（资本性支出+营运资金增加）=（税后净营业利润+折旧及摊销-营运资金增加）-资本性支出

企业整体价值=经营性资产价值＋非经营性资产负债（含溢余资产）的价值=明确的预测期期间的自由现金流量现值+永续年期的现金流量现值+非经营性资产负债（含溢余资产）的价值=未来收益期内各期收益的现值之和+非经营性资产负债（含溢余资产）的价值

企业的股东全部权益价值=企业整体价值－付息负债价值

在本次预估收益法的测算过程中，评估人员对标的公司分子公司的财务数据进行分析，所有分子公司的营运资金充足，未来扩大经营规模所需的营运资金增加额不需要融资，因此在收益法的评估中不考虑经营性融资。截止评估基准日，标的公司主要的负债为未来三年之内需支付的子公司股权收购款，本次评估作为非经营负债处理，在收益法测算中不影响企业自由现金流，且考虑标的公司拟筹集资金偿还非经营性负债不影响非经营性负债价值，在收益法测算中不影响企业自由现金流现金流。所以本次收益法评估未考虑融资成本的影响。

三、请独立财务顾问、评估师对上述问题进行核查并发表明确意见。

经核查，独立财务顾问、评估师认为：预估时结合快马财税目前的商业模式、在手订单、业务规模以及未来发展等情况，快马财税预估值依据充分并具有合理性。评估师在预评估的过程中未考虑融资成本的影响。由于资产基础法未能将快马财税包括专业优势、行业经验、客户资源等无形资源考虑在内，考虑到本次评估目的是股权收购，评估结论旨在揭示标的公司的全部的股东权益价值，它不但要包含账面反映的资产和负债，还应当包含未在账面反映的不可确指的无形资源价值，本次选用收益法的评估结果作为本次资产评估报告的评估结论具有合理性。

附表

附表一：标的公司整合的终端资产2017年业绩承诺完成情况情况

单位：万元

■附表二：终端资产2017年度、2018年度以及2019年度承诺扣非净利润

单位：万元

■

特此公告。

神州易桥信息服务股份有限公司董事会

二○一八年五月九日